為什么必須要看宏觀——宏觀經濟是第一賽道
彼得·林奇曾經這么說，如果你花十分鐘研究宏觀，那你就浪費了十分鐘。這可能代表了相當的一部分人的看法。魚不會感謝水，是因為一直生活在水中。但是我們知道，小池塘里面養不出鯨魚，只能生出泥鰍。
同樣，投資離不開大的時代背景，長長的坡、厚厚的雪，持之以恒就能把財富的雪球越滾越大，但這種場景是非常稀缺的。想一下我們熟悉的投資大師，除了日本的孫正義，還有一個歐洲股神安東尼·波頓（晚年折戟香港市場）。其他的基本都是來自美國，利佛摩爾、格雷厄姆、巴菲特、芒格、彼得林奇、達利奧……群星閃耀，數不勝數，是美國百年來的經濟繁榮和持續牛市成就了一代代投資宗師，他們是時代造就的英雄，而不是他們成就了時代。近幾年中國的可封神的投資大師開始出現，段永平、李錄、張磊等，同樣離不開四十年來中國經濟的持續高速發展和資本市場的繁榮。所謂時勢造英雄，在資本市場同樣適用。
巴菲特有句名言，“沒有任何一個人可以依靠做空自己的祖國而賺錢”，這句話我想索羅斯是一定會堅決反對的。喬治·索羅斯生于1930年，匈牙利猶太人，二戰期間，索羅斯的祖國匈牙利被納粹占領，索羅斯于1947年逃離祖國，先遷居到英國，后在美國定居，如果沒有逃離，索羅斯斷難成為一代投資大師。
回顧一下美國納斯達克市場的情況，1974年美國納斯達克指數最低點為54.87點，截至2020年9月14日，為11056.65點，大致是兩百倍。再看一下近十年的情況，2009年12月31日納斯達克指數收盤為2269.15，十年上漲五倍。巴菲特說，“我不關心宏觀經濟形勢”、“我們根本就不聽或不讀那些涉及宏觀經濟因素的預估。在通常的投資咨詢會上，經濟學家們會做出對宏觀經濟的描述，然后以那為基礎展開咨詢活動。在我們看來，那樣做是毫無道理的。”巴菲特肯定是對的，他怎么可能錯呢，偉大的投資實踐證明他是對的。但我們一定要把鏡頭再拉遠一點，看到他所處的大的時代背景。
我們把鏡頭調近，看一下我們一衣帶水的鄰居日本，1989年12月29號這天，日經指數最高點是38957點，當時日本剛剛經歷了工業化的繁榮，現在是多少呢，剛打開萬德看了下，是24000點左右，31年了還不到最高點的三分之二，31年差不多是一代人了，如果你不幸在這段時間的日本從事投資工作，并且還牛哄哄地不看宏觀經濟，估計早就出局了。
身邊有幾位小伙伴，都是一起多年的同事，投資業績非常優秀，管理著百億以上的基金，大家經常一起討論投資的問題，這幾位老弟的開場白差不多，大致是，“兄弟我是不懂宏觀經濟的，今天談談看好的幾個方向……”此時周圍的幾位經濟學博士常常會微微的笑一笑。時光荏苒，幾年下來，這幾位兄弟愈戰愈勇，已經是基金業最一線的明星基金經理了。這里絲毫沒有調侃經濟學博士的意思，這幾位經濟學博士多年以來宏觀策略戰法已是爐火純青。
從花瓶到重器
現在在黨中央、國務院召集的經濟形勢座談會上，經常會出現證券公司首席經濟學家的身影，這在20年前是不敢想象的。背后的原因是中國資本市場的快速發展，股票市場在經濟發展中的地位越來越重要，證券行業的宏觀經濟研究水平也在迅速提高。
1996年剛進入證券公司的時候，同期的幾位博士是被領導作為花瓶引進公司的。當時的中國股票市場還處于草莽階段，投資研究工作尚不專業。山東的領導是有魄力的，一下引進了幾名博士，但在怎么發揮作用這個問題上思路尚不清晰。有一個偶然的機會，小伙伴在總辦會議紀要上發現了這樣一句話，總經理說：“先搞幾個博士，當花瓶放著”。
當時業內比較激進的君安證券，建立了強大的證券研究所，我們專門到深圳去調研，見到了投資部的總經理葉友良，一位傳奇式的人物，不到三十歲的時候就擔任了山東證券公司的總經理。說到這里，不得不說宏觀經濟研究還是很重要的，因為當年君安和山東證券合作之失敗就是源于327國債期貨的巨虧，這個不便細說了。葉總是一位非常儒雅的領導，對于我們的研究方法、體系提出了很好的建議，但聽得出來宏觀經濟研究沒多大用。后來的宏觀研究的定位就是為政府做財務顧問了，做政府的智囊團。當時曾經組織過一個研討會，主題為：“大力發展資本市場，促進山東經濟發展”，直到現在，中泰證券仍有幾位研究員定期不定期的為省政府提供證券市場發展的建議報告。
真正推動宏觀經濟研究的力量是社會的需求，1998年中國公募基金行業開始發展，機構投資者進入快速發展的黃金期。公募基金自誕生之初就引進了國外最先進的投資理念、投資體系、研究方法，在當時的證券市場環境中，顯得有些另類。“基金黑幕”事件的出現，成為一個重要的轉折點，這促進了基金行業投資的規范化。當時的中金公司非常重視宏觀研究，許博士帶領的宏觀團隊多次獲得新財富第一名，其規范的經濟學研究范式、國際視野提升了整個行業的宏觀經濟研究水平，但本土證券公司實力相對較弱，并且宏觀經濟研究還處于自說自話階段，與股票市場研究、行業研究是脫節的。2004年的宏觀調控是一個重大的節點，2004年春節剛過，國務院便召開了電視電話會議，要求嚴格控制部分行業過度投資，明確指出了鋼鐵、水泥、電解鋁行業。2003年表現非常好的周期性行業股票出現暴跌，公募基金行業對此顯然是沒有足夠的重視，我們研究部專門寫了一篇點評報告，提示了周期性行業的風險，但客觀來說，因為當時中國經濟處于高速發展期，對于這些周期性行業究竟會產生多大影響心中并不太篤定，沒有切身體會過，雖然當時研究部免責了，但有基金經理因業績不佳而下課，現在想起來挺對不起當時的基金經理的，大家確實都沒有經驗。此時各證券公司都加強了宏觀經濟的研究，特別是本土證券公司，幾位現在的宏觀大佬橫空出世。
現在機構投資者的隊伍已經壯大了很多，管理規模巨大，對于宏觀經濟研究的需求也是多樣化，宏觀研究更加專業、精細。券商的宏觀研究團隊一般會有5~6人，龍頭券商必有宏觀大佬坐鎮，首席經濟學家的研究水準基本代表著研究所的高度。宏觀經濟研究已經登堂入室，上可獻策于朝堂，下可影響萬億機構投資者。中小券商沒有實力請大牌宏觀研究員的，在年度策略會上，也必定要請一兩位大牌經濟學家來坐鎮，大有過春節有錢沒錢都要吃一頓餃子的感覺。國研中心、社科院、高校的研究人員開始出入于各種券商的策略會，“舊時王謝堂前燕，飛入尋常百姓家”，宏觀經濟研究從象牙塔走向了實踐，是中國資本市場的發展大大提升了宏觀經濟研究的地位，而宏觀經濟研究對于資本市場有效程度的提升也起了非常重要的作用，資本市場對于宏觀經濟的風吹草動會表現出強烈的敏感性，這是巨大的進步。
宏觀需要有大格局——你的手中不能只有一把“錘子”
宏觀經濟研究的目的是通過預測和分析經濟指標，判斷經濟長期增長動能及所處不同周期階段。宏觀研究是研究行當中技術含量比較高的，起步門檻是博士。要做好宏觀經濟研究是不容易的，宋朝大詩人陸游在傳授寫詩的經驗時，提到”汝果欲學詩，工夫在詩外”，意思是學習做詩，不能就詩學詩，而應把工夫下在掌握淵博的知識、參加社會實踐上。根據這些年對于宏觀經濟的研究、觀察，我認為下列五個方面對于做好宏觀經濟研究是有幫助的。
首先，掌握多學科專業知識，構建完整的宏觀研究分析體系，避免在分析體系層面就出現盲點。經濟系統就像一個復雜的生態系統，影響它的因素太多，很難得出精確的結論。每一門專業是研究宏觀經濟的一個視角，而要研究清楚宏觀經濟需要多視角、多維度，因此研究人員的知識越淵博，越容易看清楚問題。這就要求做宏觀經濟研究所要掌握的專業知識較多，對應著相當多的門類。從經濟學研究本身而言，我想大致有三方面：宏觀經濟總量的研究，包括亞當斯密的《國富論》、大衛李嘉圖的《政治經濟學及賦稅原理》，宏觀經濟學、經濟統計學、財政學、貨幣銀行學、國際貿易等經濟學理論知識；結構研究方面，包括產業結構與變遷的，如發展經濟學、產業經濟學、各部門經濟學等；研究區域布局的學科，區位理論、區域經濟學等；此外，研究經濟周期的相關理論，馬克思的《資本論》要通讀一遍吧，凱恩斯的《就業、利息、貨幣通論》、弗里德曼的貨幣需求理論、盧卡斯的《經濟周期理論研究》等等，這里不一一列舉了，對于周期的研究我們在前面的隨筆中曾做過分析，在此不贅述了。還有一個非常麻煩的是，不像自然科學，很多問題是有標準答案的，經濟學沒有，幾乎每一個核心問題都會有不同的學派，還要在學派之間比較來比較去，也許某一天突然發現，他們就是說了同一個事情，只不過假設不同而已。多讀書吧，讀書所汲取的知識營養，會潤物細無聲的滲入你的大腦、血液、思想、言行，腹有詩書氣自華，孟子說“吾善養吾浩然之氣”。
其次，讀萬卷書、走萬里路、交八方友。與自然科學不同，經濟學是解釋大概率情況下的問題的，這就意味著能有個60-70%的解釋度就很好了，并且很多的經濟學理論有不少的假設條件，所以經濟學研究切忌教條主義、本本主義。現在的經濟學體系多數是西方的體系，西方的經濟體系是成熟經濟體，與中國的國情差異很大，對于中國經濟的適用性必然打了折扣。要真正理解中國經濟，要靠自己的眼睛去看，靠自己的耳朵去聽，靠自己的腳去走。走萬里路是講了調研的問題，重視調研，西方經濟學是研究資源配置的學問，所以對于量化很重視，經濟學專業的學生掌握著非常好的量化分析手段。而中國傳統經濟學理論是把經濟作為一門實務來看的，“經世濟民”，注重對現實問題的研究，所以對調查研究非常重視。毛澤東提出“沒有調查就沒有發言權”，著名的《湖南農民運動考察報告》，是毛主席親身考察了農民運動的實踐所總結出來的。列寧在《論策略書》一文中寫道：“現在必須弄清一個不容置辯的真理，就是馬克思主義者必須考慮生動的實際生活，必須考慮現實的確切事實，而不應當抱住昨天的理論不放，因為這種理論和任何理論一樣，至多只能指出基本的和一般的東西，只能大體上概括實際生活中的復雜情況。“我的朋友，理論是灰色的，而生活之樹是常青的”。回到中國的現實問題，比如消費，一線城市、二三線城市、三四線城市、五六線小鎮，這樣多層次的區域分布，決定了中國消費的韌性。
再次，以史為鑒可以知興替。從世界范圍看，資本市場的產生和發展是與社會化大生產緊密相連的。多研究經濟史，有利于提升認知水平，這里可以推薦的是劍橋的各國經濟史。分析百年美國股市，我們發現金融史也是一部經濟史和產業史，這里要推薦《偉大的博弈》，這是一本非常優秀的書，以華爾街為主線展示了美國資本市場發展的全過程，描寫了美國如何在兩百多年的時間里，從一個殖民地成為世界超級大國，華爾街在美國經濟的發展過程中在不同的歷史時期承擔了不同的歷史使命。認識中國自身的經濟問題，是需要以歷史的視角去研判的，比如中國的居民財富問題，為什么在人均國民收入水平不高的情況下，直覺是中國人很富有，這種直覺肯定是對的，不要去懷疑，所需要的是解釋為什么？沒有對于中國歷史特別是四十年來發展歷史的深刻思考，是不可能得出答案的。這個問題要一直追溯到建國。1949年新中國成立，經過了社會主義改造和社會主義建設，到改革開放前，全體居民在資產占有上幾乎是同一起跑線，誰都不擁有資產，改革開放四十年，我們從計劃經濟走到了社會主義市場經濟體系，過去的資產從不計價到成為商品，經濟的快速發展帶來了資產價格的大幅上漲，特別是房地產，1998年開始全面推行商品化住房制度，到1998年中，全國城鎮自有住房比例已經超過50%，部分省市已超過60%。隨后全國房價基本保持平穩，到2004年房價開始逐步上漲，隨后進入快速上漲期，在房價上漲的過程中，絕大多數居民都擁有了自己的房子。2018年，城鎮居民人均住房建筑面積39平方米，比1978年增加32.3平方米；農村居民人均住房建筑面積47.3平方米，比1978年增加39.2平方米。基本實現了居者有其屋。如果把中國經濟快速發展的過程比作企業上市，那么擁有房產就相當于拿了原始股，上市后根據買入股份時間差異，增值了幾倍到幾十倍不等，股東發財了，就是這么簡單的道理。當然任何事情都有特例，如早早離開了這個企業，或買了很少的股份，這都是極少數了，大多數人從中國這個大企業發展中獲益了。
第四，登高望遠，與高手相伴。荀子說：“我嘗跂高而望矣，不如登高之博見也”。《呂氏春秋·順說》：“順風而呼，聲不加疾也，際高而望，目不加明也，所因便也”。同樣，宏觀經濟問題研究一定要有大局觀，有寬廣的視野。只有擺脫具體細節問題的羈絆，站在歷史的高度，才能總覽宏觀經濟之全貌。孔子說：“君子坦蕩蕩,小人長戚戚”，說的是修身，君子心胸開闊，故心態行為坦蕩，小人太計較于小事，故終日憂愁。引申到經濟研究上，太關注細節，容易被細節影響大局的判斷，太關注短期會影響對長期的判斷。跟蹤、解讀政策是基本功，中國中央政府對于經濟的調控能力是很強的，對中國來說中央政治局會議、國務院常務會議和各部委的會議，幾個重要的會議，如每年的中央經濟工作會議，基本為下一年經濟定調。而研究海外經濟，央行的貨幣政策是重要跟蹤方向，比如美聯儲的各種會議。我從高中時代，養成了看報紙的習慣，三份報紙《人民日報》、《參考消息》、《經濟日報》，這個習慣一直保留著，雖然進入互聯網時代，看紙質媒體的人越來越少了，但打開報紙，靜心閱讀，仔細思考的感覺是不同的。每個人的精力是有限的，視角難免出現盲點，所以一群高手的經常切磋是必需，三人行必有吾師，別人不經意的一個觀點，有可能令我獲益終生。
最后，培養獨立思考的能力，力爭獲得研究的復利。曾子曰：“吾日三省吾身—為人謀而不忠乎？與朋友交而不信乎？傳不習乎？”，應用在宏觀經濟的研究上，也是每日三問：“經濟增速快不快啊，經濟結構好不好啊，經濟波動大不大啊？”，就是說要經常對宏觀經濟的大的關鍵節點進行思考。質疑是獨立思考的開始，從個人的認知過程來看，人首先要學習，全面吸收一些知識，當知識框架體系建立起來后，就要開始獨立思考了，首先對于新的觀點要敢于質疑，質疑后就是開始論證，檢視邏輯，對照自己的邏輯體系逐步培養判斷力。另外一種情況是，《孟子·離婁上》中說的“行有不得，反求諸己。”當我們對于宏觀經濟的假設與現實狀況不相符合時，要迅速反思自己是否認知上有問題。這樣經過不斷的反思、思想加工，我們對于宏觀經濟框架逐漸完善，對于一些問題逐步形成自己的觀點，日積月累，終會培養出極高的思考力。
宏觀研究的分析框架——宏觀三問基礎上的宏觀引領行業，行業印證宏觀
前面講了很多，做個宏觀研究員好難啊，沒有個十年寒窗苦讀、十年實踐歷練，哪看得明白宏觀經濟啊。一個小小問題的研究突破，都可以獲得諾貝爾經濟學獎啊。
宏觀研究很高大上，因為離我們遠；宏觀研究很難，因為所需要知識多；宏觀經濟測不準，因為變化太快。但是，醒一醒，我們就是做投資的，我們很俗。從投資決策的角度，我們一定要拎得出決策點，所有宏觀經濟研究都是為投資決策服務的。根據多年投資的實踐，從投資角度來看，宏觀經濟研究所需要回答的就是六個字：增速、結構、波動。再復雜點就是：經濟增速快不快、經濟結構好不好、經濟波動大不大。這就是我們常說的宏觀三問，這也是我們宏觀研究的主要框架，宏觀引領行業，行業印證宏觀，從而將宏觀與投資有機結合起來。
宏觀第一問，增速。經濟學家的主要精力是用于經濟總量研究的，通過預測和分析主要經濟總量指標，判斷經濟長期增長動能和所處不同經濟周期區間。他們所用的工具一般是宏觀經濟學的經典模型，如國民收入模型、IS-LM模型、總供給總需求模型、蒙代爾-弗萊明模型等。按照經典的經濟模型，從供給角度看，經濟增長主要由三個因素決定，即全要素生產率、要素投入（人口、資本等）及組織方式。一般來說，宏觀分析的預測更具前瞻性，由于傳導機制和時滯因素，中觀和微觀層面會滯后一些，由于中觀層面各行業之間具備上下游關系，能更真實的反應實際情況。宏觀預測多是基于宏觀經濟的邏輯以及總量模型進行的，偏理論，而中觀及微觀層面所觀察到的數據是現實的，實際發生的，更準確。并且由于行業之間的邏輯關系，有些行業是先行的，所以對微觀、中觀層面的跟蹤與研究有利于印證宏觀研究的觀點。
宏觀第二問，結構。我們知道從GDP的構成來看，按照支出法，國內生產總值指一個國家(或地區)所有常住單位在一定時期內用于最終消費、資本形成總額、政府支出以及貨物和服務的凈出口總額，它反映本期生產的國內生產總值的使用及構成。實際上各個指標之間是有先后邏輯順序的，根據《我在高盛的經濟預測法》的作者約瑟夫·H·埃利斯提出的精彩觀點：收入驅動消費，消費驅動生產，生產驅動資本開支，資本開支驅動就業。因此在宏觀經濟預測的鏈條中，收入是先行指標，消費是并行指標，就業率（失業率）是滯后指標。
按照支出法，我們知道了消費、投資、進出口對應的發展情況，可以再進一步細分進行研究。根據支出法的構成，我們可以對于消費、投資、進出口做進一步的細分，下一層面的研究我們就可以進入行業了，按照官方發布的管理型行業分類，我們很難去一一對應，建議采用GICS行業分類標準，包括能源、原材料、工業、可選消費、大眾消費、健康護理、金融、電訊、信息技術、公用事業。這樣我們就把宏觀經濟指標和行業指標有機的結合了起來。
錢納里從經濟發展的長期過程中考察了制造業內部各產業部門的地位和作用的變動，揭示制造業內部結構轉換的原因，他將經濟發展階段分為不發達經濟階段、工業化初期階段、工業化中期階段、工業化后期階段、后工業化社會、現代化社會。每一發展階段，主導產業都有一定的規律。這意味著在不同的發展階段宏觀經濟增速、產業結構、經濟波動特征是有一定規律的。從上面的分析，我們可以看出宏觀經濟走勢與行業之間，各行業之間存在著內在的自洽邏輯，科學的判斷應該是順理成章的，而不是存在重大的內部邏輯矛盾。
宏觀第三問，波動。這里我們不展開了，留待以后的隨筆繼續闡述。
為了將宏觀與行業有機結合起來，在銀河基金期間我們就在組織方式上做了較大創新，就是宏觀策略小組的組員除了宏觀研究員外，還包括消費、周期、科技研究小組的組長。通過這樣的組織方式來保證宏觀判斷與行業跟蹤的不斷比對，宏觀研究員和行業研究員都可以從更多維度思考自己的問題，盡量避免出現思維盲點。宏觀引領行業、行業印證宏觀，是我自己提出來的，略顯土氣，但很實用，在銀河基金的實踐是一個水到渠成的過程。許多基金公司的研究力量整合的并不好，研究員各自為戰，沒有形成合力，很難形成宏觀與中觀層面的研究積累。這一點在深圳的基金公司表現比較明顯。
產業鏈研究是重要的手段，產業鏈是一個中觀概念，內部存在著大量上下游關系和相互價值的交換，產業鏈發展的前景具有可預測性，可以前瞻性預測產業鏈大發展空間；產業鏈中包含的價值鏈、企業鏈、供需鏈和空間鏈四個維度具有其客觀規律，把握這種規律性可以提高對產業鏈研究的準確性；產業鏈研究還具有指導性，通過產業鏈研究，可以橫向比較不同產業鏈的發展空間，選取更好的賽道，進而可以縱向研究優質產業鏈中不同發展階段的價值分配規律。在重工業階段，產業鏈的研究非常盛行，大的產業鏈如房地產鏈條、汽車鏈條、基建產業鏈條、石油產業鏈條。例如2003年的汽車消費浪潮，按照汽車產業鏈分析就可以發掘出不同環節的投資機會。房地產鏈條是國民經濟中最長、涉及行業最多的產業鏈條，生產環節包括房地產、鋼鐵、機械、建材，后周期包括家電、輕工、建筑裝修。在5G科技浪潮中，我們同樣可以分析5G從基建到應用的鏈條，其中的信息基建鏈條的環節是很清晰的，為我們精準把握信息基建的投資機會提供很好的幫助。由于產業鏈研究涉及的行業較多，在研究的組織形式上，就需要成立跨部門的專題研究小組，比如在招商基金期間，為了組織新能源車的研究，從周期小組選了一名研究有色金屬的研究員、一名研究制造業的研究員，從消費小組選了汽車研究員，從科技小組選了一名電子研究員、一名軟件研究員，這種打破原有組織架構的橫向研究方式，對于研究員的成長是非常有幫助的。
在買方的研究中，要實現宏觀與中觀的互相印證，必須建立起良好的溝通機制和平等的討論環境。這里面有個小技巧，一個內部研討幾個人參加效率最高？看官先思考，下次公布答案。
中國股市是最好的投資賽道
進入基金公司以后，有一個工作習慣，看地圖。公司換辦公地址或到新公司，必囑咐投研秘書務必買兩張精美的地圖，一張是世界地圖，一張是中國地圖，掛在投研區域最開闊的區域。2002-2008那幾年中國經濟高速增長，上市公司日新月異，研究員幾乎是空中飛人，出差回來，對著地圖給大家講講去了什么地方，當地的風土人情、風景名勝、經濟歷史，是一個非常快樂的時光，上市公司的形象立即有了空間感。中國加入全球產業鏈，投研人員經常開始圖上作業，誰家公司出口到美國啦，誰家出口到歐洲了，比較牛的是航運研究員，看著遠洋公司的股價暴漲，很專業的給大家講解全球的主要航線的歷史和戰略地位，全球大宗商品價格暴漲，巴西、澳大利亞是大家關注的焦點。再后來就是金融危機后，全球資產價格暴跌，中國公司出海收購。最近的就是一帶一路了，海上絲綢之路的起點在哪里，途經哪些城市、地區，終點在何處，對照地圖，一條海上絲綢之路就鮮活起來了。
地圖是靜止的歷史。靜下心來凝視地圖，你會發現全球經濟最發達的區域基本集中在北半球高緯度帶，北緯30度到南緯30度之間幾乎都是發展中國家。地理決定論可以部分的解釋這種現象。經緯地帶性是地理環境及其組成要素沿經緯度方向變化和交替，主要表現為氣候、土壤、生物及其環境的變化。而社會經濟以自然資源、自然環境為物質基礎，緯度地帶性對其產生重要影響。低緯度區域天氣炎熱、雨水較多、人均壽命短，經濟發展的難度要高于中高緯度帶地區。
中華文明上下五千年，一直傳承下來，仔細分析是有其地理原因的，西邊環山，東邊環海，在交通不發達和航海技術落后的年代，整個區域可以不受外部干擾，從黃河流域、長江流域開始，不斷蔓延，直至中華文明統治整個區域。幾千年來的集權體制也是有其地理淵源的，那就是要解決治水權問題。中華文明的最重要策源地位于黃河流域的中下游，中外許多學者把中國文明的產生歸結為大規模的治水運動，美國歷史學家魏特夫在《東方專制主義》一書中認為，東方社會是治水社會，一切圍繞著治水進行。“黃河的泛濫必然導致專制主義”。以黃河的治理為中心的大規模的治水活動，需要動用全社會的資源，需要統一指揮與協調，因而在實施過程中必然形成集權體制。
而歐洲大陸與中國面積差不多，為什么沒有形成大一統的集權國家呢，基本上也可以從歐洲的地理條件得到答案，歐洲大陸遍布各種島嶼和河流，眾多的河流把歐洲大陸切割很多塊，統一的難度太大。
四大文明中唯有中華文明尚存，背后是有其深刻的地理、文化、歷史因素的，中華文明在統一與分裂、興盛與衰落中交替演進，但以統一和興盛為常態，以分裂和衰落為變態。
改革開放以來，40年春風化雨、春華秋實，極大改變了中國以及中華民族的面貌。作為全球第二大經濟體的中國，已經進入高質量發展階段，與經濟高速增長期相比，經濟增長速度緩慢下行，通貨膨脹率持續維持較低水平。全球面臨什么樣的發展趨勢？長期停滯是世界經濟的一個新常態，其背后的邏輯是全球老齡化問題。導致全球經濟呈現出低經濟增長率、低通脹率、低利率的三低趨勢。
中國經濟的韌性在世界上是獨一份的。相比于小國經濟，進入高質量發展階段的中國經濟剛剛表現出更強的韌性，主要是因為人口的基數、廣闊的區域縱深、梯次遞進的區域分布。長期看，受人口年齡結構制約和邊際資本回報率快速下降影響，要素投入未來難以成為經濟發展的主要動能，組織方式隨著中國法制及各項改革措施的改善，存在天花板，全要素生產率是未來最具增長潛力，也是解決要素投入制約的唯一出路。所以從增長模型看，我國的經濟增速將逐步放緩，社會融資需求逐步減弱，帶動全社會的無風險收益率逐步下行。我們認為這一過程剛剛開始，整個社會的無風險收益率下行將成為長期趨勢。
未來的全球經濟格局，中國、美國、日韓、歐、印度，這是當前大家都比較看好的一些區域，但只有中國才是最好的賽道。歐洲和日本韓國屬于廉頗老矣，已經進入重度老齡化，這些國家首先要把老齡化這一段過去，才能展開新的具有競爭力的一個向上的歷程。
美國我想一下，應該說是“禍起蕭墻之內”。在當下中美之間的博弈當中，中美之間的這種科技競爭，目前來說美國還是占有優勢的，因為美國的三大支柱，即一個是它的比較強的軍事實力，第二個是它作為全球的高科技制高點，第三個就是他的鑄幣權的這樣一個優勢，目前看都還是穩定存在的。當然這背后是因為他有通過多年的全球經濟霸主地位的積累，或者說在二戰時期建立起的這樣一個維持全球經濟秩序、制定全球經濟規則的霸主地位，這是他的軟實力。目前來看，有些因素會導致它的這三個支柱當中的某一個出現問題。
首先就是貧富差距問題，也就是我們提到過的大象曲線。在科技的浪潮過程當中，實際上是加劇了貧困的分化。就是這幾十年以來的科技浪潮，美國的納斯達克市場，很多科技公司市值增加了很多，這個過程當中受益人群卻是不均衡的。華爾街是顯著受益的，高科技的人才也是受益的，但美國的大多數中產階級并沒有受益，反而是加大了美國的這樣一個貧富差距。美國的這種制度體系，使得他的貧富差距，社會不公等矛盾可能會持續的強化，持續的延續下去。
第二就是種族問題，美國的非白人種族，即有色人種所占比例越來越高，隨著各種族人口出生率差異越來越大，這個問題會成為美國不可調和的一個社會矛盾。第三就是貨幣問題，美國對內沒有節制的貨幣超發，使得美元的競爭力會越來越弱。全球各國實際上都在尋求新的變革與機遇，像數字貨幣、黃金，包括中國貨幣努力進入世界體系，以各種各樣的方式在尋找一個新的替代方案，這都是在削弱美元體系。
再加上美國政府，這種制度體系下很多都是一種短期的行為。真正的為美國全球霸主的長期競爭力做打算的行為不多，這在很大程度上削弱了美國的軟實力，美國以自由、民主保護知識產權為基礎的寬松的環境，實際上是在被破壞。這會在某一點上集中爆發，比如說美元體系的坍塌。
另一個國家，大家認為經濟體量、人口、區域體量足夠大的就是印度。對于印度能不能起來，我的看法是“大象是飛不起來的”，因為各國的發展是有它的一些基因在里面的。
中國與印度，通常將之比喻為“龍象之爭”。而龍之所以能騰飛，并不是說因為美國讓我們加入WTO，美國給我們機遇，而是說起源于這一輪的改革開放，中國人的創造力，真正的被激發出來了。縱觀中國歷史，只要是在一個和平時期，不管是不是大一統，老百姓為了幸福生活而努力的斗志，就足以使得財富的積累非常迅速。
目前來看，中國當下大一統的體系，是一個穩定的狀態。我們在前面論述了為什么是一個大一統的體系，地理決定論。長江、黃河的治水權，沒有一個統一的管理，統一調配，就無法協調各方面的利益，無法形成這樣一個大一統的體系。西面臨山東面環海，當時經濟交通不發達的情況下，除了以大河平原為發展的立足點，沒有其他途徑，從而形成了大一統的體系，在歷史上來看這種體系，和則繁榮，分則衰退，我們現在是一個很好的狀態。需要解決的問題是，在當前中美貿易科技之爭的大背景下，當下大一統的體系，是否適合于科技創新。
當然有人認為這種體系和自由的科技創新是矛盾的。我最近思考了一下這個問題，上述說法是值得商榷的。因為現在政策鼓勵各經濟主體，特別是企業，給予他平等的市場地位，給予他產權保護，激發他的創造力，鼓勵他進行創新，并且完善適合創新的這種制度環境，包括科技環境、人才環境，如此，人才就會有一個回流，為中國的科技創新就提供源動力，是非常有條件的。
這個也是說龍為什么會是飛的起來的，同樣的，象為何是飛不起來的。印度的發展，中間沒有人限制過你，就是不讓你發展，這是沒有的。但印度就這樣一種文化的基因，這種他意識的軟弱，尤其是缺乏對物質的強烈追求。他沒有一個大的文化和制度變革的話，就會是延續這樣一種狀態。就算當時和中國面臨同樣的發展機遇，也是把握不住的。
中國居民配置股票資產開始加速
在經濟高速增長期，房地產是非常好的投資方向，隨著國家房地產政策的收緊，“房住不炒”成為社會共識，房地產的金融屬性大大降低。在無風險收益率下行的大趨勢下，居民的資產配置行為開始發生變化。中國有著全球規模最大、最具成長性的中等收入群體、門類最齊全的工業體系，未來居民資產向股票資產轉移的空間巨大。
基于對低利率環境下發達國家居民資產配置結構的分析，顯示了低利率有助于促進居民在金融資產配置上承擔更多的風險，我國居民正在進入金融資產配置加速的拐點，有關機構2018年時的統計表明，中國居民資產中，房產占比為70%，固收類占比27%，股票和基金配置比例僅為3%，而同期美國居民配置地產、固收類、股票和基金的比例為27%、40%、33%。從數字比較來看，中國居民資產向股票資產轉移的潛力是非常大的。
當前我國經濟已經進入了一個新的發展階段。黨的十九屆四中全會重點闡述了國家治理體系和治理能力現代化等重大問題，標志著我國治理體系建設進入新的發展階段。如果從一個橫截面的角度去觀察中國經濟，應該有這么幾個方面特點：首先，科技創新是經濟發展的最核心動能已經成為社會共識。在政府層面，明確了科技創新的舉國體制，科技創新有望成為十四五的重要內容，在企業層面，優化營商環境，保護企業家利益，鼓勵以企業為主體的科技創新。在這樣一個百年未有之大變局背景下，中美的科技之爭是核心焦點，我們的舉國體制與企業主體的科技創新體系是具有重大優勢的，既通過政府力量集中精力在重大科技項目上打攻堅戰，又努力激活微觀主體的創新激情，風險投資、科創板、創業板為科技創新提供了資本保障和激勵機制。
其次，兼顧公平與效率。公平與效率是經濟學研究的一個重要內容，也是經濟學家們非常關注的一個問題。效率和公平是經濟發展中永遠存在的一對矛盾，很難能同時兼顧。在改革開放初期，為了激發微觀主體的積極性，基本是貫徹了效率優先的原則，當經濟發展到一定程度后，進入中等收入階段以后，產品供給能力大幅度提升，收入分配差距過大會制約消費需求的增長、影響社會穩定。因此，在公平與效率的權衡上要求更加注重公平，進入”效率優先，兼顧公平“階段，在效率優先的原則下兼顧公平，通過財政稅收手段，調整不同收入群體的收入差距，通過二次分配和救濟手段，保障低收入群體的基本生活。
注重保護生態環境，綠水青山就是金山銀山。工業化、城市化的過程是一個對生態環境進行重大改造的過程，縱觀各國工業化進程，多數走過了對環境先破壞后保護的過程。美國科普作家蕾切爾·卡遜在1962年出版了《寂靜的春天》，描寫因過度使用化學藥品和肥料而導致環境污染、生態破壞，最終給人類帶來不堪重負的災難。“一種奇怪的寂靜籠罩了這個地方。比如說，鳥兒都到哪兒去了呢？許多人談論著它們，感到迷惑和不安。園后鳥兒尋食的地方冷落了。在一些地方僅能見到的幾只鳥兒也氣息奄奄，它們戰慄得很厲害，飛不起來。這是一個沒有聲息的春天。這兒的清晨曾經蕩漾著烏鴉、鶇鳥、鴿子、樫鳥、鷦鷯的合唱以及其他鳥鳴的音浪；而現在一切聲音都沒有了，只有一片寂靜覆蓋著田野、樹林和沼地。”這本書推動了美國的環保運動。在“兩山”理論提出15周年之際不難發現，“既要金山銀山，也要綠水青山，綠水青山就是金山銀山”是極具前瞻性的。黨的十九大報告把“堅持人與自然和諧共生”納入新時代堅持和發展中國特色社會主義的基本方略，提出“加快生態文明體制改革，建設美麗中國”。
按照我們的“宏觀三問”順序，這個階段的宏觀經濟運行特征如下：1、經濟增速緩慢下行；2、消費服務在GDP所占比重進一步提升；3、經濟波動幅度變小。
這是真正屬于中國股市的時刻，也是未來居民大類資產配置增值的主要來源。
【作者簡介】
王忠波，投研老將，中國證券行業第一批獲得證券咨詢資格的從業人員，1996年開始在券商從事證券研究工作，1998年獲得博士學位，也是山東省最年輕的高級會計師，2000年作為第一批博士后研究人員加盟深圳證券交易所博士后工作站，是深交所第一批博士后，2002年進入銀河基金組建研究團隊，十年研究總監經歷。他所推崇的“研究驅動、投研一體”的投資體系，在多家基金公司取得良好的效果，總體業績都有了較為明顯的提升，培養了一大批優秀基金經理，和他搭檔過的基金經理助理無一例外成為著名基金經理。
2008年開始管理公募基金，立足研究，是典型的長跑型選手，長期業績穩健優秀。此后歷經多輪牛熊，并輾轉公募和私募投資行業，對相對收益和絕對收益都有比較好的認知和經驗。
2019年6月入職北信瑞豐基金管理有限公司任副總經理，分管投研工作，一年來公司投資業績有了大幅提升，今年來多只產品進入前三分之一，有一只產品進入前十分之一，他所推崇的投資體系再次得到驗證。
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